华富基金陈启明：“反者道之动”，投资能够“长大”的公司

当叙事成为左右市场的重要因素之际，市场情绪对于专业投资的影响，可见一斑。华富基金陈启明也不是市场叙事的“化外之人”，只是，不同于顺情绪的叙事，他将“反者道之动”“万物皆周期”作为理解事物变化的基础逻辑。因此，在市场的普遍低潮中，他看到的是各方逆转力量的积蓄；在成长、价值普遍蒙尘的时候，他看到的是基本面因素的触底反弹。

陈启明，华富基金总经理助理、权益投资部总监。复旦大学会计学硕士，17年证券从业经验，其中9年基金管理经验。成长股长跑健将，中长期超额收益稳定。

投资能够“长大”的公司，是陈启明的投资信条。其中的“长大”，指向的是基本面层面的成长，以科技、医药等为代表的成长投资是陈启明的主赛道。对于估值层面的起起落落，陈启明也坦陈自己无法做到精准交易，而是用基于基本面的性价比作比较，为自己在估值起落中框定能够参与的机会和区间。整体而言，陈启明不是成长投资的追风逐浪者，而是价值型、均衡型成长投资选手，有得有失，得之安然、失之坦然。

边际向好因素正在累积

当下的市场，有太多的叙事角度可以切入，而且，各种叙事的逻辑，犬牙交错，剪不断理还乱。其中，当前最强大的叙事，莫过于在市场整体偏弱情况下，投资者的悲观预期。

陈启明不否认当下市场存在的制约因素。“今年以来，特别今年年初，大家觉得疫情一结束，经济方面大干快上，宏观经济将大幅复苏；与此同时，美国经济将很快见顶，美联储加息催化美国经济通胀，经济进入衰退通道。但是，实际的经济运行，超出了大部分人的预期。”陈启明表示。

与此同时，在外部环境方面，原有的压力并没有消失，反而不断有新的摩擦出现。陈启明将外部的压力，分为贸易、科技、金融三个层次。贸易层面，陈启明认为，多领域的贸易争端还在继续；科技层面，目前已经涉及科技行业的多个领域；金融层面，在宏观周期错位的情况下，金融领域的诉求出现较大分野，阶段性的矛盾不时出现。

陈启明表示，各方面的不利因素，使得资本市场阶段性的赚钱效应较差，在此基础上，市场更是在情绪层面形成了低迷的叙事逻辑。“我一直很认可道家的一句话：反者道之动。”陈启明在分析当下市场之后，给出了自己的叙事视角和逻辑。“反者道之动”意味着物极必反，所有的趋势都在积蓄着反向的力量，这也是道家的基本辩证思维之一。在他看来，无论是外部环境，还是宏观环境，乃至市场的具体表现，都在酝酿着未来反弹甚至是反转的力量。

具体来看，在外部环境方面，陈启明指出，在贸易层面，国内的产业链在摩擦中砺炼出了韧性，且国内市场和国外差异化的市场空间持续拓展。另外，美国方面的通胀压力与日俱增，已经开始动摇其经济发展的根基。科技层面，陈启明认为，在偏制造和应用层面的科技，国内的后发优势和产业链优势极为明显。金融层面，在宏观周期的错位局面之中，后续发展的趋势有利于国内宏观经济。

针对国内宏观经济，陈启明表示，虽然此前经济的复苏节奏可能不及预期，但是，经济的风险点已经逐步排除。“比如房地产行业，在持续的风险出清后，已经进入新的发展阶段，对于宏观经济的拖累影响已经大为减弱。”陈启明说。而且，更为重要的是，在地产回落后，经济的转型发展新局面逐步打开，经济发展的引擎自然落到了以科技创新为主力的新产业、新经济上。

“万物皆周期，中国经济基本面或已度过冲击最大阶段，边际向好因素正在逐渐累积。”陈启明总结道。

“轻舟已过万重山”

“反者道之动”的叙事新逻辑及其背后的客观事实，又如何直接影响资本市场？陈启明的观点是：“轻舟已过万重山。”

“从权益市场来看，尽管国内经济仍面临内生增长动力不强的问题，但短期经济数据已基本呈现底部企稳趋势。资金面也在经历类似的周期，代表中国最优质资产的权益资产面临低估，加之活跃资本市场的一系列政策的相继出台，增量资金或重回权益资产。综上，目前权益市场对于悲观因素的定价或已比较充分，向好因素不断累积，量到质的转变只是时间问题。”陈启明说。

这其中，有陈启明看待市场机会的多重视角，包括基本面、估值以及市场筹码分布等等。其中，基本面是陈启明最为关注的因素；估值居其次，是他寻找性价比机会的一个框架；筹码分布，则是他看待具体市场机会时的一个观察视角。

在基本面层面，陈启明认为，不论是三季度宏观经济数据还是上市公司三季报披露的业绩数据，都说明经济基本面和企业基本面企稳回升的势头已经出现，部分行业甚至已经确立了回升的趋势。与此同时，市场估值水平的回暖却尚未实现。近期，也有上市公司因为感慨市场估值与基本面脱节，而引发市场关注。陈启明认为，估值层面的回暖，受到的影响因素更多，包括主力资金流向、投资者情绪等等。“但是，目前，不论是成长机会还是价值机会，都已经呈现整体低估的情况，市场估值的弹簧，已经被压实，等待回弹力量的爆发。”

对于市场筹码的分布，陈启明则有一个颇有意思的观察角度。针对近期市场追捧“盘小无基”的标的，陈启明认为，机构主导的市场主线机会在经历极致的表现后，势必迎来松解乃至消散。但是，他也观点鲜明地表示，机构对于市场机会的发现和定价有专业性的优势，在经历“顶峰－消散”的过程后，还会迎来新一轮的筹码流动和重新定价。

基本面、估值、筹码等等，是陈启明投资框架的“四梁八柱”，但是，他也明确表示，自己对各个因素的研究精力分配、决策考虑权重，大不相同。“基本面的因素相对容易跟踪，即便是有波动，但是其主轴始终在那里。而估值的精准交易，不是我擅长的，但是，可以作为基本面研究之上，做性价比比较的标尺。市场筹码的分布，则更聚焦行业和个股，作为机会信号或者风险警示来纳入投资体系。”陈启明说。

在今年的市场行情中，上述指标的搭配使用，尤为关键。陈启明表示，在弱势的市场环境中，基本面因素之外，估值层面的性价比选择和交易筹码的流动，都是重要的关注点。“我的产品持续保持高仓位运作，因此，只能通过性价比比较和选择来平衡组合、控制回撤。”陈启明表示。

继续看好三大板块

尽管陈启明的投资框架，可以驾驭全市场的多样投资机会，但是，他的投资主赛道，依然聚焦在科技成长类机会。投资能够“长大”的公司，是他持之以恒的投资信条。

“我的投资理念还是比较清晰的，简单总结就是要投资能够‘长大’的公司。”陈启明说。在陈启明的投资中，能够“长大”的公司，有其共性：一个企业的投资价值从长周期维度来讲，一定是这个公司能越做越好、越做越大，才能赚钱。所以，陈启明更倾向于去挖掘这些未来能够“长大”的公司。

“大部分能‘长大’的公司一定是顺应产业发展、顺应国家大势且具备核心竞争力的。这些赛道方向是受到国家大力支持的，或者说是顺应社会自然发展趋势的行业，国民经济发展到一定阶段，它自然而然地出现，老百姓的需求也随之爆发。所以，我所理解的成长是去寻找能‘长大’的公司，买入并持有，跟随公司一同成长，赚取企业成长的钱。”陈启明说。

当然，对于能够“长大”的公司，陈启明也只是在其中“取一瓢饮”。

从发展阶段来讲，陈启明的投资偏好于“1－N”阶段的成长公司，在研究深度和市场配合的情况下，会朝着“0．8－1”阶段的公司做一定的下沉，但是，较少去涉及“0－1”成长阶段公司的投资。“我的投资组合是有‘中军’的，这部分是确定性成长类型的公司；组合的‘边军’则可以是高弹性成长以及部分周期成长的公司。”陈启明表示。

从行业来讲，陈启明也直言自己存在短板。例如，在周期成长板块中，对于化工等更多与行业中观环境相联系的成长投资，陈启明成功抓住了机会，但是，对于煤炭等与宏观经济联系紧密的周期成长机会，他较少参与。“与宏观联系过于紧密的机会，不在我的选择范围内，好在成长领域各种机会都有，我选择做我能认知和驾驭的投资，比如科技、医药等等。”这也是他得之安然、失之坦然的投资哲学之一。

那么，站在当下，陈启明看好的成长机会有哪些？

“继续看好长期持有的三大板块，包括科技、医药、新能源，尤其是科技板块近期呈现出较多的积极信号。我们会坚持贯彻一直以来的投资策略，淡化择时，注重业绩增长的确定性，同时结合估值性价比进行配置，积极为持有人创造价值。”陈启明在最新发布的基金三季报中写道。

事实上，这些板块，是陈启明持续深研和布局的领域。

陈启明认为，对成长股投资来说，方向的选择是很重要的。而科技和医药正好代表了两个核心的成长股选择思路，新能源也可以纳入泛科技的范畴之内。“科技创新的爆发，导致需求的高速成长，所以，科技板块天然地有很多公司能够快速长大，是成长股投资非常好的领域。医药方面，第一，需求增速相对比较快；第二，长期持续性非常强。所以，科技和医药两个板块，天然就是成长股投资者乐于耕耘的板块。”陈启明说。

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